运舟资本
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反内卷填平通缩地基，人工智能牵引产业趋势
市场观点
宏观经济领域，7月份最大的变化是“反内卷”经济政策自上而下的推广，我们看到各行各业都开始对产能过剩、低价无序竞争等现象的政策治理。中国经济的通缩问题，既有需求侧的问题（人口和地产下行），也有供给侧的问题（产能过剩和其他因素）。在我们看来，2024年9月是中国经济重要的“政策拐点”，政策拐点领先于基本面拐点，股票市场拐点和政策拐点基本同步。
A）需求侧，政府24年下半年开始采取了补贴消费、外国人免签旅游等措施，25年开始生育补贴、幼儿园教育免费——和历史上“四万亿”刺激基建见效快不同，消费是个慢变量，但层层Buff叠加后效果会显现出来。除了消费之外，我们看到雅鲁藏布江水电工程的开工，预计未来还会有其他的投资方向出来。
B）供给侧，“反内卷”政策是重要的转折点。与2016-17年的供给侧改革政策类似，这种自上而下的顶层设计，预计光伏、新能源车、化工、快递等一批行业的供需格局将会被改变。实际上，很多行业本身已经到了产能、库存的低点，政策出台是加速了出清。当地方政府行为模式逐步改变（高质量发展），从重点投资“供给”到重点补贴“需求”，经济的发展模式会真正转向消费经济。
消费刺激+反内卷的组合拳搭配，本轮经济政策的完整框架已经成形，我们预计24-25年打地基，26-27年见效果，看好经济的筑底企稳。地基一旦牢靠，我们认为，AI等新兴产业趋势会走的更好，AH股票市场的走势也会更稳定。
产业观察
海外AI大模型继续突破，Grok4展现了高饱和算力的突破，后续GPT5可能带来更大级别的突破。Meta、Google、OpenAI等厂商在良好的AI货币化支撑下，开启了新一轮的AI投入竞赛。总体上，美国AI继续走高投入、高性能、高回报的“三高”模式，且处在新一轮加速周期。
中国AI尽管面临先进算力不足等阻力，依然展现了很强的追赶能力，Kimi的K2、阿里的Qwen新一代模型都显示中国的大模型能力继续稳定追赶美国。中国AI在经历几年的探索后，基本走出了开源、中低投入、中高性能、中等回报的“三中+开源”模式。7月底，国家宣布开展“人工智能+”行动，在政策支持下，中国AI行业的投资机会开始进入加速阶段。
2025年开启的是AI Agent时代，AI已经不是聊天的“实验室演示版”，而开始是各行各业的生产力工具，最早是编程、画图、视频制作的助手（Agent），后续必然会扩展到更广泛的领域。2025-30年的过程，类似1995-2000年的全球互联网普及浪潮，AI与各行业的结合会开始加速。
当前市场整体态势向好，此时若被短期波动左右，反而容易错过机会。在这样的市场中我们更要保持耐心、不急于求成，允许市场有消化酝酿的空间，不因短期热度偏离方向，沉下心来真正分享市场的成长。
建信基金陶灿
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煤炭连续上涨，反内卷奏效了？
煤炭连续反弹：“反内卷”政策与市场力量的双重博弈
2025年7月以来，中国煤炭市场掀起一轮反弹行情，动力煤价格从阶段性低位攀升至650元/吨，焦煤价格突破千元大关（数据来自wind，截止8月6日）。这轮反弹的直接推手是国家能源局等部门推行的“反内卷”政策，但其背后更深层的逻辑是供需关系的结构性调整与市场情绪的共振。
一、政策驱动：从“超产内卷”到“有序控产”
煤炭行业长期存在“以量补价”的恶性竞争：煤价下跌时，企业通过超产摊薄成本，导致市场供给进一步过剩。2025年7月，国家能源局印发《关于组织开展煤矿生产情况核查促进煤炭供应平稳有序的通知》（数据来源1：国家能源局官网），要求主产区核查煤矿是否超公告产能生产，对单月超产10%的煤矿实施停产整改。这一政策被市场视为煤炭行业“供给侧改革2.0”的开端。
政策效果立竿见影：山西、内蒙古等主产区迅速响应，部分煤矿主动减产或停产整改。数据显示，全国煤炭产能利用率从2023年四季度的75.64%降至2025年二季度的69.3%（数据来源2：中国煤炭工业协会统计公报），超产现象显著收敛。与此同时，进口煤量因国际价格倒挂和国内关税政策调整持续萎缩，6月进口量同比下降25.9%，环比减少8.3%（数据来源3：海关总署进口数据），进一步收紧了供给端弹性。
政策背后的逻辑：通过行政手段打破“超产-降价-再超产”的恶性循环，推动行业从“量价齐跌”转向“量稳价升”。政策不仅针对短期价格波动，更旨在重构行业生态——淘汰落后产能，提升头部企业定价权，为煤电长协合同提供稳定性支撑。
二、需求复苏：季节性旺季与结构性支撑
需求端的变化为煤价反弹提供了双重动力。夏季高温推动全国用电负荷屡创新高，沿海八省电厂日耗突破240万吨/天，接近历史峰值（数据来源4：中国电力企业联合会电力供需数据）。火电需求集中释放的同时，非电行业开工率逐步提升，化工、建材等领域耗煤量同比增长超10%（数据来源5：国家统计局工业生产数据）。
结构性需求的变化同样显著：煤化工行业因油价高位运行（布伦特原油周涨7.73%（数据来源6：国际能源署（IEA）原油市场周报））成本优势凸显，煤制烯烃项目投资增速达16.4%（数据来源7：中国石油和化学工业联合会行业报告），成为动力煤需求的新增长点。焦煤市场则受益于钢铁行业复产，铁水产量维持240万吨高位（数据来源8：中国钢铁工业协会生产数据），叠加焦炭首轮提涨，推动焦煤价格跟涨。
水电出力减弱进一步强化了火电的托底作用。受冰川融水及上游降水增加影响，三峡水库入库流量环比改善，但仍同比下降28%（数据来源9：长江水利委员会水文数据）。长江流域气象干旱普遍，水电出力减弱，间接推升了火电需求。
三、市场情绪：从悲观到修复的转折点
2025年上半年，煤炭市场被悲观情绪笼罩。煤价持续单边下跌，部分煤种跌破现金成本线，贸易商“买涨不买跌”心态加剧市场抛售。然而，随着“反内卷”政策落地，市场情绪发生逆转：
供给收缩预期强化：政策核查范围扩大至8个主产区，覆盖全国70%以上的煤炭产能（数据来源10：国家能源局政策解读文件），市场对供给端硬约束的预期升温。
库存去化加速：北方港口库存从高位回落，周环比降幅达6.47%（数据来源11：中国煤炭资源网港口库存数据），贸易商挺价心态增强。
国际能源格局变化：中东局势升级推升原油价格，触发“油煤替代”效应，欧洲煤炭需求因天然气价格上涨同比增5%（数据来源12：国际能源署（IEA）《2025年煤炭年中更新报告》），全球煤炭贸易格局重构。
四、挑战与隐忧：反弹的持续性存疑
尽管当前煤价反弹势头强劲，但行业长期矛盾仍未根本解决：
高库存压力：电煤过剩约0.67亿吨（数据来源13：中国煤炭运销协会库存数据），中长期压制价格上限，现货价预期维持在700-850元/吨区间。
新能源替代加速：全国风光装机同比增速超20%（数据来源14：国家能源局新能源装机数据），煤炭从主体能源向调节性能源转型，需求总量进入平台期。
政策执行力度：若产能核查仅停留在“运动式执法”层面，供给端可能因利益驱动再度反弹（数据来源15：行业专家访谈实录）。
五、未来展望：从“周期博弈”到“价值重构”
本轮煤价反弹的本质，是政策干预与市场力量共同作用的结果。短期看，夏季用电高峰和供给收缩将继续支撑煤价，但反弹高度受制于高库存和新能源替代。长期而言，煤炭行业的价值重构需解决三个关键问题：
产能结构优化：通过“反内卷”政策淘汰落后产能，提升行业集中度，形成“头部企业定价权+长协合同稳定性”的新均衡。
需求韧性培育：拓展煤化工、氢能等下游应用场景，对冲电力需求波动风险。
国际竞争力提升：在印尼、澳大利亚等主要出口国减产背景下，中国需通过成本控制和技术升级巩固全球市场份额。
天弘基金胡超
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为什么美股开始回调？8月加仓还是观望？
隔夜美股三大指数集体收跌，道指跌0.14%，纳指跌0.65%，标普500指数跌0.49%，热门科技股多数下跌，包括微软、Meta、博通、英伟达等。
【发生了什么？】
这几天美股开始震荡，比较直接的原因是周末“炸裂”的非农数据。不仅7月非农就业人数创9个月最低，远不及预期的11万人，而且5月、6月的数据合计大幅下修25.8万。也就是说，过去三个月美国的新增就业月均增加仅为3.5万，创新冠以来新低。
近18个月美国非农就业人数情况，资料来源：美国劳工统计局，Macroview虽然非农数据下修有回复率不够、数据模型精确性不足等因素扰动，但如此大幅下修，可能表明美国劳动力市场已不仅仅是“温和放缓”，而是“急速刹车”，于市场而言，或担忧新一轮衰退来临。
第二就是情绪调整。4月对等关税冲击之后，美股一路往上不断创出新高，甚至行情已经逐渐扩散到了小盘股，本身也是短期冲高见顶的信号。
我们大概大半个月前和大家提示美股风险，目前在逐步得到印证：
“短期建议关注利好兑现+宏观事件+涨幅较大的风险”
“随着关税谈判持续落地，投资人风险偏好提升的过程也趋于尾声，但是散户情绪已经接近贪婪，波动率降低至历史较低水平。这种情况下，任何一些风吹草动都有可能给市场带来较大波动。”
【美股后市怎么走？】
展望8月，宏观层面有隐忧，科技行业层面季报进入末期，除英伟达外已无其他重磅期待。
宏观层面，从Q2的GDP结构看，虽然整体3%超预期，但去除进出口的扰动后，内生增长继续下滑到1.2%，8月的失业率需要关注。同时通胀在8月大概率继续上行。而7月中、美、日三国的制造业PMI数据都是环比走弱的，说明关税和贸易冲突对经济的冲击可能在逐步显现。
行业层面，8月没有类似7月的科技大厂财报密集刺激，仅有英伟达支撑，月底27日英伟达财报预计大概率超预期，能够为科技行业带来一定积极情绪，在此之前会相对平淡。
综上，8月核心结论是：AI继续强劲，宏观存在不确定性，市场反弹后整体估值较高，整体中性。另外，如果大型科技股出现较大回撤，是个较好的入场机会。
广发基金霍华明
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军工板块再度活跃，后市机会如何看？
本周军工板块行业核心逻辑仍围绕九三阅兵主题展开，地面装备与航空装备作为阅兵展示重点方向持续受到市场关注。AI军事化应用也是当前的热点，据报道7月31日美国陆军与Palantir签署了一份为期十年、潜在价值高达100亿美元的企业许可协议。
近期中东军贸代表团来华考察新一代装备，进一步强化了军贸作为行业新增长极的逻辑，叠加内需订单恢复与阅兵催化，形成"贝塔+阿尔法"共振的投资机会。
从细分领域看，军工智能化与无人化方向成为市场新焦点，无人机集群协同作战、AI军事化应用等新质战斗力建设进展加速，相关技术研发与项目落地明显增多。当前板块呈现轮动特征：早期领涨的信息化标的进入盘整阶段，而核心材料与分系统配套企业开始补涨，显示市场对产业链各环节的挖掘逐步深入。
展望后市，九三阅兵前板块或仍将维持较高热度，但需注意三方面变化：
1）阅兵装备展示的具体内容与市场预期的差异；
2）军贸订单落地的节奏与规模；
3）新质战斗力建设从研发到列装的进度。
建议投资者保持均衡配置，在关注传统主战装备的同时，适度布局军工智能化、无人化等代表未来战争形态的新兴领域。短期可把握滞涨子板块的补涨机会，中长期则聚焦具有技术壁垒和军贸潜力的核心环节。
广发基金罗国庆
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港股非银板块情绪高涨，背后催化因素有哪些？
7月30日召开的政治局会议提及要“增强国内资本市场的吸引力和包容性，巩固资本市场回稳向好势头”。机构认为，多层次资本市场体系正逐步搭建完善，以提升上市公司投资价值和投资者回报为导向的政策逐步落地，接下来对融资市场的边际放松和互联互通的进一步开放或许会逐步推出，进而提升资本市场的吸引力。
国债等债券利息重新开始征收增值税，预计对险企影响有限，投资端未来“免税资产+高股息”策略或持续得到重视。2025年8月1日，财政部发布《关于国债等债券利息收入增值税政策的公告》，自2025年8月8日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。债券利息征税利好免税资产，非银板块有望受益。
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